Kebijakan Leasing Perusahaan-Perusaan Terbuka Non Keuangan di Indonesia: Kajian Struktur Modal

Sumber :	Akuntabilitas : Jurnal Ilmiah Akuntansi
Penerbit :	Jurusan Akuntansi Universitas Pancasila
Tahun Terbit Artikel:	2007
Volume :	7
No :	1
Halaman :	23-37
Kata Kunci :	Leasing; Capital structure; Indonesia
Abstrak :	Compared to non-family controlled firms, family controlled firms have a stronger desire to maintain control to protect their highly valuable private benefits of control and the specific human capital of the firms. With substantial wealth and the human capital risking, family owners tend to be more risk averse than non-family owners, and also have stronger intention to reduce the prospect of financial distress and bankruptcy. These unique characteristics of family firms potentially make their capital structure decisions different from theose of non-family firms. Panel data from 137 publicly listed firms in Indonesia from 1996 to 2005 were used to investigate the impact of family control on firms leasing policy. Empirical test of the study found that family firms in Indonesia have higher levels of leasing compared to non-family firms.
Download File

7 THE INDIRECT COSTS OF FINANCIAL DISTRESS IN INDONESIA

Gadjah Mada International Journal of Business

May-August 2007, Vol. 9, No. 2, pp. 157-186

Wijantini

This paper presents quantitative estimates of the indirect cost of financial distress and its determinants. In order to measure the cost, this study estimates the annualized changes in industry-adjusted operation profit and sales from a year before the onset of distress to the resolution year. Using those approaches, the median of indirect financial distress cost is estimated between three and one percent annually. To the extent that the direct cost of financial distress reduces reported operating income, the estimated costs are overstated. The simple regressions analysis suggest that the indirect cost of financial distress significantly increases with size, leverage, number of creditors, and poor industry performance, but is not related to degree of bank loan reliance. The findings provide a weak support for the financial distress theory which suggests that conflicts of interest render the costs of financial distress.

Keywords: conflicts of interest; indirect cost of financial distress; industry factor

‘Acknowledgement:

This paper is based, in part, on my thesis completed at the University of Birmingham, UK. I am indebted to my supervisor, Dr. T.A Adedeji for his valuable comment

Introduction

The existence of total financial distress costs is a critical argument in corporate finance issues, such as optimal capital structure, firm valuation, and risk management. The initial work of Modigliani and Miller (1958, 1963) trigger seminal arguments on the importance of these costs. It is deeply embedded in most of the theoretical works of the authorities in this field (Kraus and Litzenberger 1973; Scott 1976; Castanias 1983; White 1983).

The objectives of this paper are, first, to estimate the indirect costs of financial distress in Indonesia. Capital structure theories give contradictory suggestions on whether the costs of financial distress are trivial (Modigliani and Miller 1958, 1963) or non-trivial (Myers and Majluf 1984). The estimates of indirect costs of financial distress obtained are used to determine which of these contradictory theoretical views is more relevant to Indonesia. Second, it purports to compare the estimates of indirect costs of financial distress obtained for Indonesia with similar estimates that were reported for the US. Estimates of the costs of financial distress that have been reported in the literature were obtained mainly with U.S. data. The results of comparison are beneficial for assessing the relevance of the estimates to a developing economy like Indonesia.

Finally, the other objective is to test the firm characteristics, which previous studies suggest to be the determinants of cross-sectional variation in the costs of financial distress in the U.S., on the firms in Indonesia, and to examine whether the impacts of the firm characteristics in Indonesia are similar to those reported in the U.S.

Brief Literature Review

Financial distress is a situation where firms cannot service their current debts. Financially distressed firms have to meet more costs than do normal firms. The costs may reduce firm value and conventionally consist of both direct and indirect costs. If firms at this state reorganize under court supervision and opt for liquidation, they may incur even higher directcosts than if they reorganize privately (Gilson, John, and Lang 1990). The values of their assets may go down progressively while waiting for liquidation. In addition, they will also indirectly be burdened by the costs imposed by customers, suppliers, and capital providers as a result of financially distressed condition and non-optimal managerial actions during the period of distress. Firms’ bad performance leads managers to lose time in formulating and communicating reorganization plans to their stakeholders. Hence, the total indirect costs of financial distress are potentially great and occur whether or not the firm actually defaults (Chen and Merville 1999).

Previous studies tried to find how high the costs of financial distress were, especially those related to the use of the costs in the capital structure theory.

Some empirical studies estimate the costs of financial distress as any reduction in the value of output in the real world relative to the hypothetical best world. Critiques appear to the measurement due to the lack of distinction between ex-ante and ex-post distress costs. The. importance of ex-ante distress cost should be addressed if it is to be applied in such a theory. Other studies divide the costs into three types, which are associated with the behavior of managers of failing firms who attempt to avoid or delay filing for bankruptcy. They can result from over-investment, under-investment, or the delay effect, all causing additional expenses. Financial distress also happens as a result of a mismatch between the currently available liquid assets of a firm and its current obligations under its financial contracts. To solve such mismatch problem, firms are supposed to restructure the assets and/or restructure the financing contracts. Restructuring the asset means that firms may convert illiquid assets to liquid ones, whereas restructuring the financial contracts relates to debt restructuring. In other words, the costs of financial distress are costs related to corporate liquidity policy and leverage policy. When the costs are high, firms may maintain a larger fraction of their assets as liquid assets and/or incur debt cautiously.

Economic researchers often find difficulty measuring the “pure” costs of financial distress. The difficulties come from an inability to distinguish whether the poor performance of a firm in financial distress is caused by the financial problem per se or is caused by factors which originally push the firm into financial distress, e.g., economic problems or fraud. Andrade and Kaplan (1998) offer the “pure” measurement of financial distress by using sample with positive operating income as evidence that the sample is not economically distressed firms, but firms which suffer from negative earnings after paying debt interest. The authors claim that their sample contains purely financially distressed firms, and for this reason they call their measurement ‘costs of financial distress’ . Measuring the costs of financial distress is done by comparing the estimated capital value of the distressed firm at the end of the year before the onset of distress to the capital value realized through the resolution of distress.

Download

ANALISIS PENGARUH ASPEK LIKUIDITAS, RISIKO BISNIS, PROFITABILITAS, DAN PERTUMBUHAN PENJUALAN TERHADAP STRUKTUR MODAL PERUSAHAAN (Studi empiris pada sektor keuangan dan perbankan di BEJ Tahun 2000-2005)

Tesis

YULINDA RACHMAWARDANI, SE

PROGRAM PASCASARJANA

UNIVERSITAS DIPONEGORO

SEMARANG

2007

ABSTRACT

This research aims to empirically examine factors that induce companies’ capital structure using trade-off and pecking order theories. Analyzed variables are liquidity, business risk, profitability and sales growth. Samples are 29 banking and financial sectors listed in Jakarta Stock Exchange (JSE) during 2000-2005 resulting 174 observations. Multiple regressions and chow test are used to test hypotheses. Results of partial test using multivariate analyze show that all variables have positive significantly impact on capital structure at banking and financial sectors. Liquidity and sales growth variables have positive impact on companies’ capital structure in line with trade off theory implication and business risk variable have positive impact on capital structure that contrary to trade off theory. Profitability variable that has positive impact on capital structure is contrary to pecking order theory. The theory stated that the higher profitability the more retained returns so capital structure become lower. This means that not all proxies of trade off and pecking order theories could explain capital structure of banking and financial companies listed in JSE. However, simultaneous test (F-test) shows that simultaneously all four variables do not significantly impact on capital structure. This is due to sampling effect that eliminate / reduce among variables so it became a financial paradox. Using univariate analyzes, results show 2 (two) variables have impact on capital structure, namely business risks and profitability. Both give positive impact on capital structure. Results of coefficient homogeneity test, using chow test, show there are no significant different between those two sectors.

Keyword: capital structure, trade off theory, pecking order theory, liquidity, business risk, profitability and sales growth, and chow test.

PENDAHULUAN

Tujuan utama perusahaan adalah meningkatkan nilai perusahaan melalui peningkatan kemakmuran pemilik atau pemegang saham (Brigham et.al, 1999). Nilai suatu perusahaan di Indonesia pada umumnya tercermin dalam harga saham. Sedangkan harga saham perusahaan yang diperdagangkan di bursa, menurut Adler (2004) merupakan refleksi struktur keuangan perusahaan. Seringkali para pengambil keputusan investasi memperhatikan struktur keuangan perusahaan dalam rangka investasi ke perusahaan yang bersangkutan. Pengambilan keputusan tentang sumber pendanaan yang tepat yang terdiri dari utang dan modal sendiri merupakan hal yang sangat penting dalam perusahaan. Perbandingan utang dan modal sendiri dalam struktur keuangan perusahaan disebut struktur modal (Bambang, 1995).

Menurut Keown (1996) seperti dikutip dalam Santika & Ratnawati (2002), tujuan manajemen struktur modal adalah memadukan sumber dana permanen yang digunakan perusahaan dengan cara memaksimalkan harga saham dan meminimumkan biaya modal perusahaan. Hal ini didukung teori struktur modal tradisional yang merumuskan penggunaan hutang akan meningkatkan nilai perusahaan jika penggunaan hutang tersebut akan mengakibatkan penurunan biaya modal rata-rata, dan pada tingkat tertentu besarnya proporsi hutang dalam struktur modal akan meningkatkan biaya modal rata-rata dan menurunkan nilai perusahaan karena besarnya risiko keuangan perusahaan. Namun, dalam kondisi perekonomian saat ini, hal tersebut perlu dipertanyakan, mengingat suku bunga yang tinggi akan meningkatkan risiko bisnis dan penggunaan hutang yang relative besar akan menimbulkan ancaman kebangkrutan. Begitu juga dengan sector keuangan dan perbankan yang menjadi fokus dalam penelitian ini. Harga saham yang terjadi sering kali berfluktuasi bahkan terkadang sulit untuk diprediksi. Pada tabel 1.1 berikut ini akan terlihat perubahan struktur modal sendiri beserta fluktuasi rata-rata harga saham tahunannya.

Pada umumnya struktur modal perbankan dibiayai oleh hutang sedangkan untuk perusahaan sektor keuangan non perbankan periode tahun 2003-2005, 30-45 % perusahaan lebih memilih untuk menggunakan modal sendiri dengan proporsi yang lebih besar dibanding dengan jumlah hutang.

Namun, apabila dikaitkan dengan nilai yang tercermin dalam harga saham, tampaknya hal ini belum merupakan jaminan kepastian antara naiknya proporsi modal sendiri dengan naiknya harga saham. Misalnya untuk Bank Mega yang meski proporsi modal sendiri terus menurun dari tahun 2003-2005, namun harga saham justru naik pada tahun 2004-2005 Begitu pula dengan Trust Finance, meskipun pada periode 2003-2004 proporsi modal sendiri turun sebesar 28% namun harga saham tahun 2005 naik drastis hingga 56% dibandingkan harga saham tahun 2004. Asuransi Harta Aman, yang meskipun modal sendiri terus menurun sebesar 7 % pada tahun 2004-2005, justru harga saham tahun 2005 meningkat 17% dibandingkan harga saham tahun 2004..

Fenomena ini tampaknya masih menjadi topik menarik dalam pengamatan beberapa pemerhati ekonomi. Menurut Aliansyah (2001:8), dalam teori struktur modal dijelaskan apakah terdapat pengaruh perubahan struktur modal terhadap nilai perusahaan jika keputusan investasi dan kebijakan deviden diasumsikan konstan. Dengan kata lain, seandainya perusahaan memilih hutang sebagai ganti modal sendiri (ekuitas) atau sebaliknya, apakah nilai saham akan berubah apabila perusahaan tidak merubah keputusan-keputusan keuangan lainnya. Masih menurut Aliansyah (2001:8), apabila perusahaan merubah struktur modal ternyata nilai perusahaan juga akan berubah, maka akan diperoleh struktur modal yang terbaik, karena lambat laun akan memaksimumkan nilai saham.

Banyaknya pengamat keuangan yang berminat meneliti mengenai struktur modal menimbulkan berbagai teori struktur modal yang sampai saat ini masih diperdebatkan. Dimulai pada tahun 1952, David Durand mengemukakan bahwa perhitungan nilai perusahaan dapat dilakukan dengan 3 pendekatan, yaitu pendekatan laba bersih, pendekatan pendapatan operasional, dan tradisional.

Berikutnya pada tahun 1958, Modigliani-Miller yang dikenal sebagai peletak dasar teori struktur modal menyatakan bahwa struktur modal tidak mempengaruhi nilai perusahaan. Dalam perkembangannya, pada tahun 1963, Modigliani-Miller memasukkan unsur pajak yang menjadikan teori bahwa jika ada pajak, struktur modal menjadi tidak relevan, karena bunga yang dibayarkan akibat menggunakan hutang dapat mengurangi penghasilan kena pajak. Nilai perusahaan akan maksimum, jika hutang perusahaan 100% dan semakin banyak hutang adalah semakin baik.

Seperti dikutip dalam Hermendeito (2003) yang menyatakan bahwa beberapa studi empiris juga menunjukkan hasil yang bertentangan dengan teori Modigliani-Miller, diantaranya adalah Litzenberger dan Ramaswamy (1979;1982), Poterba & Summers (1984), Busaer & Hess(1986), Trzcinka (1982), Chang & Rhee (1990). Koch & Shenoy (1999) juga membuktikan bahwa interaksi antara kebijakan dividen dan struktur modal berpengaruh signifikan terhadap future cash flow yang berarti struktur modal relevan dengan nilai perusahaan.

Teori Modigliani-Miller juga ditentang dengan adanya teori Trade-off (Mrealey & Myers, 1991; DeAngelo & Masulis, 1980). Semakin banyak hutang semakin besar beban yang harus ditanggung perusahaan yaitu adanya agency cost,biaya kebangkrutan, keengganan kreditur untuk memberi pinjaman dalam jumlah besar (Turnbull, 1979). Trade-off theory menyatakan bahwa struktur modal optimal tercapai pada saat terjadi keseimbangan antara manfaat menggunakan hutang dengan biaya hutang.

Pengelolaan struktur modal untuk meningkatkan nilai perusahaan yang tercermin pada harga saham tidak terlepas dari persepsi investor. Hal ini melandasi munculnya Pecking Order Theory yang membahas preferensi manajer dalam menentukan sumber pendanaan perusahaan (Suad,1996),. Menurut Donaldson (1961); Myers (1984); Myers & Majluf (1984) perusahaan memilih dana internal terlebih dahulu untuk membayar deviden dan investasi. Jika dana eksternal dibutuhkan, perusahaan lebih memilih hutang dibanding sumber dana eksternal lain.

Perdebatan akan teori struktur modal mendorong dilakukannya berbagai penelitian tentang implikasi teori struktur modal tersebut. Ozkan (2001) mengemukakan bahwa terdapat pengaruh signifikan likuiditas, profitabilitas, dan pertumbuhan perusahaan dengan struktur modal. Hasil berbeda ditemukan oleh Mutamimah (2003) yang menyatakan faktor likuiditas perusahaan tidak berpengaruh signifikan terhadap struktur modal perusahaan khususnya perusahaan go publik di Indonesia. Sementara, terdapatnya hubungan antara risiko bisnis dengan struktur modal menurut penelitian Bayless et.al (1994) dan Syukriy (2001) ternyata tidak sejalan dengan Cherry et.al(1995) dan Mutamimah (2003) yang berpendapat pengaruh risiko terhadap struktur modal perusahaan adalah tidak signifikan. Adanya perbedaan hasil penelitian tentang pengaruh likuiditas dan risiko bisnis terhdap struktur modal menunjukkan adanya inkonsistensi atas implikasi teori Trade-off dalam struktur modal perusahaan. Titman & Wessels (1988); Rajan & Zingales (1995); Baskin (1989) dan Wiwattanakantang (1999) menemukan ada hubungan negatif antara profitabilitas dengan debt ratio. Namun di Indonesia, penelitian yang dilakukan Hermendeito (2003) menunjukkan hal sebaliknya.

Sementara itu Yuniningsih (2002) dalam penelitiannya mengemukakan bahwa untuk meningkatkan nilai perusahaan, disamping membuat kebijakan deviden, perusahaan juga dituntut untuk tumbuh. Pertumbuhan dapat diwujudkan dengan menggunakan kesempatan investasi sebaik-baiknya. Variabel pertumbuhan perusahaan telah diuji secara empiris oleh penelitian terdahulu antara lain telah dilakukan oleh (Carleton dan Silberman, 1977; Barton et.al,1989). Studi Carleton dan Silberman (1977) menunjukkan pertumbuhan penjualan tidak berpengaruh signifikan terhadap struktur modal namun hasil penelitian Baskin (1999) serta Thies dan Klock (1992) dalam Mayangsari (2001).

Semakin pesat pertumbuhan penjualannya akan semakin mudah untuk memperoleh hutang dibanding perusahaan kecil. Adanya perbedaan hasil penelitian tentang pengaruh profitabilitas dan pertumbuhan terhadap struktur modal perusahaan menunjukkan adanya inkonsistensi atas implikasi teori Pecking Order dalam struktur modal perusahaan.

Dengan adanya beberapa perbedaan hasil penelitian tentang implikasi teori trade-off dan teori Pecking Order, penelitian kali ini akan mencoba menguji konsistensi akan signifikansi variabel-variabel yang sebelumnya pernah diteliti dengan struktur modal perusahaan yang dalam hal ini difokuskan pada sector keuangan dan perbankan.

1.2 Perumusan Masalah

Berbagai penelitian sebelumnya menghasilkan kesimpulan yang berbeda tentang struktur modal perusahaan dan variabel-variabel yang berkaitan dengannya. Oleh karena itu dapat dikemukakan bahwa Research Gap dalam penelitian ini :

1. Inkonsistensi dalam implikasi teori Trade-Off, yaitu antara lain:

a.   Pendapat Ozkan (2001) tentang pengaruh signifikan likuiditas dengan struktur modal ternyata berbeda dengan pendapat Mutamimah (2003) yang menyatakan faktor likuiditas perusahaan tidak berpengaruh signifikan terhadap struktur modal perusahaan khususnya perusahaan go publik di Indonesia.

b.   Terdapatnya hubungan antara risiko bisnis dengan struktur modal menurut penelitian Bayless et.al (1994) dan Syukriy (2001) ternyata tidak sejalan dengan Cherry et.al (1995) dan Mutamimah (2003).

Hal ini menunjukkan bahwa beberapa implikasi Trade-off models belum bisa secara konsisten menjelaskan struktur modal perusahaan.

2. Inkonsistensi dalam implikasi teori Pecking Order, yaitu antara lain:

a.   Titman & Wessels (1988); Rajan & Zingales (1995); Baskin (1989) dan Wiwattanakantang (1999) menemukan ada hubungan negatif antara profitabilitas dengan debt ratio. Namun di Indonesia, penelitian yang dilakukan Hermendeito (2003) menunjukkan hal sebaliknya.

b. Studi Carleton dan Silberman (1977) menunjukkan pertumbuhan penjualan tidak berpengaruh signifikan terhadap struktur modal namun hasil penelitian Baskin (1999) serta Thies dan Klock (1992) dalam Mayangsari (2001) menunjukkan bahwa semakin pesat pertumbuhan penjualannya akan semakin mudah untuk memperoleh hutang dibanding perusahaan kecil. Hal ini menunjukkan bahwa beberapa implikasi teori Pecking Order juga belum bisa secara konsisten menjelaskan struktur modal perusahaan.

Berdasar penelitian sebelumnya, maka research question dalam penelitian ini adalah:

1.    Apakah terdapat pengaruh yang signifikan, dari aspek likuiditas, risiko bisnis, profitabilitas, dan pertumbuhan penjualan terhadap struktur modal perusahaan?

2.    Apakah terdapat perbedaan antara pengaruh likuiditas, risiko bisnis, profitabilitas, dan pertumbuhan penjualan terhadap struktur modal perbankan dengan struktur modal perusahaan di sektor keuangan?

Download

Pengujian Teori Trade-off dan Pecking Order: Dengan Satu Model Dinamis Pada Perusahaan Publik di Indonesia

Pengarang :	Darminto; Adler Haymans Manurung
Sumber :	Jurnal manajemen bisnis
Penerbit :	Prasetiya Mulya Business School
Tahun Terbit Artikel:	2008
Volume :	1
No :	1
Halaman :	35-52
Kata Kunci :	Debt to equity ratio; Public enterprises; Capital costs
Abstrak :	This article explores determinant of capital structure in Indonesia. Empirical study using regression in model is done by including variable suggested by trade of theory, pecking order theory, and combination of those theories. The result shows that determinant factors in the trade of theory have more ability to explain the capital structure that deficit cash flow in pecking order theory. Other variables that are also significant are firm size and collateral capacity. Its is possible that rejection of pecking order theory is due to market timing argument in long term financing.
Download File